第九章 收益分配

　　[基本要求］

　　（一）掌握收益分配的基本原则

　　（二）掌握确定收益分配政策时应考虑的因素

　　（三）掌握股利理论

　　（四）掌握各种股利政策的基本原理、优缺点和适用范围

　　（五）掌握股利分配的程序

　　（六）掌握股利分配方案的确定

　　（七）熟悉股利的发放程序

　　（八）熟悉股票股利的含义和优点

　　（九）熟悉股票分割的含义、特点及作用

　　（十）熟悉股票回购的含义、动机、方式及对股东的影响

　　[考试内容]

　　第一节　收益分配概述

　　一、收益分配的基本原则

　　企业的收益分配有广义的收益分配和狭义的收益分配两种。广义的收益分配是指对企业的收入和收益总额进行分配的过程；狭义的收益分配则是指对企业净收益的分配。本章所指收益分配是指企业净收益的分配。作为一项重要的财务活动，企业的收益分配应当遵循以下原则：（1）依法分配原则；（2）资本保全原则；（3）兼顾各方面利益原则；（4）分配与积累并重原则；（5）投资与收益对等原则。

　　二、确定收益分配政策时应考虑的因素

　　在确定企业的收益分配政策时，应当考虑相关因素的影响。

　　（一）法律因素

　　为了保护债权人和股东的利益，法律法规就公司的收益分配作出了规定，公司的收益分配政策必须符合相关法律规范的要求。相关要求主要体现在以下几个方面：（1）资本保全约束；（2）偿债能力约束；（3）资本积累约束；（4）超额累积利润约束。

　　（二）公司因素

　　公司在确定收益分配政策时，出于长期发展和短期经营的考虑，需要考虑以下因素：（1）现金流量；（2）投资需求；（3）筹资能力；（4）资产的流动性；（5）盈利的稳定性；（6）筹资成本；（7）股利政策惯性；（8）其他因素。

　　（三）股东因素

　　股东在收入、控制权、税赋、风险及投资机会等方面的考虑也会对企业的收益分配政策产生影响。

　　（四）债务契约与通货膨胀

　　三、股利分配对公司股价的影响以及股利理论

　　关于股利与股票市价间的关系，存在着不同的观点，并形成了不同的股利理论。股利理论主要包括股利无关论、股利相关论、所得税差异理论及代理理论。

　　（一）股利无关论

　　股利无关论（也称MM理论）认为，在一定的假设条件限定下，股利政策不会对公司的价值或股票的价格产生任何影响。一个公司的股票价格完全由公司的投资决策的获利能力和风险组合决定，而与公司的利润分配政策无关。该理论是建立在完全市场理论之上的，假定条件包括：（1）市场具有强式效率；（2）不存在任何公司或个人所得税；（3）不存在任何筹资费用（包括发行费用和各种交易费用）；（4）公司的投资决策与股利决策彼此独立（公司的股利政策不影响投资决策）。

　　（二）股利相关论

　　股利相关理论认为，企业的股利政策会影响到股票价格。主要观点包括以下两种：

　　1.股利重要论

　　股利重要论（又称“在手之鸟”理论）认为，用留存收益再投资给投资者带来的收益具有较大的不确定性，并且投资的风险随着时间的推移会进一步增大，因此，投资者更喜欢现金股利，而不愿意将收益留存在公司内部，而去承担未来的投资风险。

　　2.信号传递理论

　　信号传递理论认为，在信息不对称的情况下，公司可以通过股利政策向市场传递有关公司未来盈利能力的信息，从而会影响公司的股价。一般来讲，预期未来盈利能力强的公司往往愿意通过相对较高的股利支付水平，把自己同预期盈利能力差的公司区别开来，以吸引更多的投资者。

　　（三）所得税差异理论

　　所得税差异理论认为，由于普遍存在的税率的差异及纳税时间的差异，资本利得收入比股利收入更有助于实现收益最大化目标，企业应当采用低股利政策。

　　（四）代理理论

　　代理理论认为，股利政策有助于减缓管理者与股东之间的代理冲突，股利政策是协调股东与管理者之间代理关系的一种约束机制。较多地派发现金股利至少具有以下几点好处：（1）公司管理者将公司的盈利以股利的形式支付给投资者，则管理者自身可以支配的“闲余现金流量”就相应减少了，这在一定程度上可以抑制公司管理者过度地扩大投资或进行特权消费，从而保护外部投资者的利益。（2）较多的派发现金股利，减少了内部融资，导致公司进入资本市场寻求外部融资，从而公司可以经常接受资本市场的有效监督，这样便可以通过资本市场的监督减少代理成本。

　　第二节　股利政策

　　股利政策是指在法律允许的范围内，企业是否发放股利、发放多少股利以及何时发放股利的方针及对策。企业的净收益可以支付给股东，也可以留存在企业内部，股利政策的关键问题是确定分配和留存的比例。通常可供选择的股利政策包括：剩余股利政策、固定或稳定增长股利政策、固定股利支付率政策及低正常股利加额外股利政策。

　　一、剩余股利政策

　　剩余股利政策，是指公司生产经营所获得的净收益首先应满足公司的权益资金需求，如果还有剩余，则派发股利；如果没有剩余，则不派发股利。其决策步骤如下：

　　（一）根据公司的投资计划确定公司的最佳资本预算；

　　（二）根据公司的目标资本结构及最佳资本预算预计公司资金需求中所需要的权益资本数额；

　　（三）尽可能用留存收益来满足资金需求中所需增加的股东权益数额；

　　（四）留存收益在满足公司股东权益增加需求后，如果有剩余再用来发放股利。

　　剩余股利政策的优点是：留存收益优先保证再投资的需要，从而有助于降低再投资的资金成本，保持最佳的资本结构，实现企业价值的长期最大化。

　　剩余股利政策的缺点是：如果完全遵照执行剩余股利政策，股利发放额就会每年随投资机会和盈利水平的波动而波动。即使在盈利水平不变的情况下，股利也将与投资机会的多寡呈反方向变动：投资机会越多，股利越少；反之，投资机会越少，股利发放越多。而在投资机会维持不变的情况下，则股利发放额将因公司每年盈利的波动而同方向波动。剩余股利政策不利于投资者安排收入与支出，也不利于公司树立良好的形象，一般适用于公司初创阶段。

　　二、固定或稳定增长股利政策

　　固定或稳定增长股利政策，是指公司将每年派发的股利额固定在某一特定水平或是在此基础上维持某一固定比率逐年稳定增长。只有在确信公司未来的盈利增长不会发生逆转时，才会宣布实施固定或稳定增长的股利政策。在固定或稳定增长的股利政策下，首先确定的是股利分配额，而且该分配额一般不随资金需求的波动而波动。

　　（一）固定或稳定增长股利政策的优点

　　1.由于股利政策本身的信息含量，它能将公司未来的盈利能力、财务状况以及管理层对公司经营的信心等信息传递出去。固定或稳定增长的股利政策可以传递给股票市场和投资者一个公司经营状况稳定、管理层对未来充满信心的信号，这有利于公司在资本市场上树立良好的形象、增强投资者信心，进而有利于稳定公司股价。

　　2.固定或稳定增长股利政策，有利于吸引那些打算做长期投资的股东，这部分股东希望其投资的获利能够成为其稳定的收入来源，以便安排各种经常性的消费和其他支出。

　　（二）固定或稳定增长股利政策的缺点

　　1.固定或稳定增长股利政策下的股利分配只升不降，股利支付与公司盈利相脱离，即不论公司盈利多少，均要按固定的乃至固定增长的比率派发股利。

　　2.在公司的发展过程中，难免会出现经营状况不好或短暂的困难时期，如果这时仍执行固定或稳定增长的股利政策，那么派发的股利金额大于公司实现的盈利，必将侵蚀公司的留存收益，影响公司的后续发展，甚至侵蚀公司现有的资本，给公司的财务运作带来很大压力，最终影响公司正常的生产经营活动。

　　因此，采用固定或稳定增长的股利政策，要求公司对未来的盈利和支付能力能做出较准确的判断。一般来说，公司确定的固定股利额不应太高，要留有余地，以免陷入公司无力支付的被动局面。固定或稳定增长的股利政策一般适用于经营比较稳定或正处于成长期的企业，且很难被长期采用。

　　三、固定股利支付率政策

　　固定股利支付率政策，是指公司将每年净收益的某一固定百分比作为股利分派给股东。这一百分比通常称为股利支付率，股利支付率一经确定，一般不得随意变更。固定股利支付率越高，公司留存的净收益越少。在这一股利政策下，只要公司的税后利润一经计算确定，所派发的股利也就相应确定了。

　　（一）固定股利支付率政策的优点

　　1.采用固定股利支付率政策，股利与公司盈余紧密地配合，体现了多盈多分、少盈少分、无盈不分的股利分配原则。

　　2.由于公司的盈利能力在年度间是经常变动的，因此，每年的股利也随着公司收益的变动而变动，并保持分配与留存收益间的一定比例关系。采用固定股利支付率政策，公司每年按固定的比例从税后利润中支付现金股利，从企业支付能力的角度看，这是一种稳定的股利政策。

　　（二）固定股利支付率政策的缺点

　　1.传递的信息容易成为公司的不利因素。大多数公司每年的收益很难保持稳定不变，如果公司每年收益状况不同，固定支付率的股利政策将导致公司每年股利分配额的频繁变化。而股利通常被认为是公司未来前途的信号传递，那么波动的股利向市场传递的信息就是公司未来收益前景不明确、不可靠等，很容易给投资者留下公司经营状况不稳定、投资风险较大的不良印象。

　　2.容易使公司面临较大的财务压力。因为公司实现的盈利越多，一定支付比率下派发的股利就越多，但公司实现的盈利多，并不代表公司有充足的现金派发股利，只能表明公司盈利状况较好而已。如果公司的现金流量状况并不好，却还要按固定比率派发股利的话，就很容易给公司造成较大的财务压力。

　　3.缺乏财务弹性。股利支付率是公司股利政策的主要内容，模式的选择、政策的制定是公司的财务手段和方法。在不同阶段，根据财务状况制定不同的股利政策，会更有效地实现公司的财务目标。但在固定股利支付率政策下，公司丧失了利用股利政策的财务方法，缺乏财务弹性。

　　4.合适的固定股利支付率的确定难度大。如果固定股利支付率确定得较低，不能满足投资者对投资收益的要求；而固定股利支付率确定得较高，没有足够的现金派发股利时会给公司带来巨大财务压力。另外，当公司发展需要大量资金时，也要受其制约。所以，确定较优的股利支付率的难度很大。

　　由于公司每年面临的投资机会、筹资渠道都不同，一成不变地奉行按固定比率发放股利政策的公司在实际中并不多见，固定股利支付率政策只是比较适用于那些处于稳定发展且财务状况也较稳定的公司。

　　四、低正常股利加额外股利政策

　　低正常股利加额外股利政策，是指企业事先设定一个较低的正常股利额，每年除了按正常股利额向股东发放现金股利外，还在企业盈利情况较好、资金较为充裕的年度向股东发放高于每年度正常股利的额外股利。

　　（一）低正常股利加额外股利政策的优点

　　1.低正常股利加额外股利政策赋予公司一定的灵活性，使公司在股利发放上留有余地和具有较大的财务弹性，同时，每年可以根据公司的具体情况，选择不同的股利发放水平，以完善公司的资本结构，进而实现公司的财务目标。

　　2.低正常股利加额外股利政策有助于稳定股价，增强投资者信息。由于公司每年固定派发的股利维持在一个较低的水平上，在公司盈利较少或需用较多的留存收益进行投资时，公司仍然能够按照既定承诺的股利水平派发股利，使投资者保持一个固有的收益保障，这有助于维持公司股票的现有价格。而当公司盈利状况较好且有剩余现金时，就可以在正常股利的基础上再派发额外股利，而额外股利信息的传递则有助于公司股票的股价上扬，增强投资者信心。

　　可以看出，低正常股利加额外股利政策既吸收了固定股利政策对股东投资收益的保障优点，同时又摒弃其对公司所造成的财务压力方面的不足，所以在资本市场上颇受投资者和公司的欢迎。

　　（二）低正常股利加额外股利政策的缺点

　　1.年份之间公司的盈利波动使得额外股利不断变化，或时有时无，造成分派的股利不同，容易给投资者以公司收益不稳定的感觉。

　　2.当公司在较长时期持续发放额外股利后，可能会被股东误认为是“正常股利”，而一旦取消了这部分额外股利，传递出去的信号可能会使股东认为这是公司财务状况恶化的表现，进而可能会引起公司股价下跌的不良后果。所以相对来说，对那些盈利水平随着经济周期而波动较大的公司或行业，这种股利政策也许是一种不错的选择。

　　第三节　股利分配程序与方案

　　一、股利分配程序

　　根据我国《公司法》的规定，公司税后利润分配的顺序是：

　　（一）弥补企业以前年度亏损

　　公司的法定公积金不足以弥补以前年度亏损的，在提取法定公积金之前，应当先用当年利润弥补亏损。

　　（二）提取法定盈余公积金

　　（三）提取任意盈余公积金

　　根据《公司法》的规定，公司从税后利润中提取法定公积金后，经股东会或者股东大会决议，还可以从税后利润中提取任意公积金。

　　（四）向股东（投资者）分配股利（利润）

　　根据《公司法》的规定，公司弥补亏损和提取公积金后所余税后利润，可以向股东（投资者）分配股利（利润），其中有限责任公司股东按照实缴的出资比例分取红利，全体股东约定不按照出资比例分取红利的除外；股份有限公司按照股东持有的股份比例分配，但股份有限公司章程规定不按持股比例分配的除外。

　　根据《公司法》的规定，股东会、股东大会或者董事会违反相关规定，在公司弥补亏损和提取法定公积金之前向股东分配利润的，股东必须将违反规定分配的利润退还公司。另外，公司持有的本公司股份不得分配利润。

　　二、股利分配方案的确定

　　确定股利分配方案需要考虑以下几个方面的内容：

　　（一）选择股利政策

　　股利政策不仅会影响股东的利益，也会影响公司的正常运营以及未来的发展，因此，制定恰当的股利政策显得尤为重要。

　　（二）确定股利支付水平

　　股利支付水平通常用股利支付率来衡量。股利支付率是当年发放股利与当年净利润之比，或每股股利除以每股收益。

　　是否对股东派发股利以及股利支付率高低的确定，取决于企业对下列因素的权衡：（1）企业所处的成长周期；（2）企业的投资机会；（3）企业的筹资能力及筹资成本；（4）企业的资本结构；（5）股利的信号传递功能；（6）借款协议及法律限制；（7）股东偏好；（8）通货膨胀等。

　　（三）确定股利支付形式

　　按照股份有限公司对其股东支付股利的不同方式，股利可以分为不同的种类。其中，常见的有以下四类：

　　1.现金股利

　　现金股利，是以现金支付的股利，它是股利支付的最常见的方式。

　　2.财产股利

　　财产股利，是以现金以外的其他资产支付的股利，主要是以公司所拥有的其他公司的有价证券，如公司债券、公司股票等，作为股利发放给股东。

　　3.负债股利

　　负债股利，是以负债方式支付的股利，通常以公司的应付票据支付给股东，有时也以发行公司债券的方式支付股利。

　　财产股利和负债股利实际上都是现金股利的替代方式，但目前这两种股利方式在我国公司实务中极少使用。

　　4.股票股利

　　股票股利，是公司以增发股票的方式所支付的股利，我国实务中通常也称其为“红股”。股票股利对公司来说，并没有现金流出企业，也不会导致公司的财产减少，而只是将公司的留存收益转化为股本。但股票股利会增加流通在外的股票数量，同时降低股票的每股价值。它不会改变公司股东权益总额，但会改变股东权益的构成。

　　公司发放股票股利的优点主要有：

　　（1）发放股票股利既不需要向股东支付现金，又可以在心理上给股东以从公司取得投资回报的感觉。因此，股票股利有派发股利之“名”，而无派发股利之“实”

　　（2）发放股票股利可以降低公司股票的市场价格，一些公司在其股票价格较高，不利于股票交易和流通时，通过发放股票股利来适当降低股价水平，促进公司股票的交易和流通。

　　（3）发放股票股利，可以降低股价水平，如果日后公司将要以发行股票方式筹资，则可以降低发行价格，有利于吸引投资者。

　　（4）发放股票股利可以传递公司未来发展前景良好的信息，增强投资者的信心。

　　（5）股票股利降低每股市价的时候，会吸引更多的投资者成为公司的股东，从而可以使股权更为分散，有效地防止公司被恶意控制。

　　三、股利的发放

　　公司在选择了股利政策、确定了股利支付水平和方式后，应当进行股利的发放。公司股利的发放必须遵循相关的要求，按照日程安排来进行。一般而言，股利的支付需要按照下列日程来进行：

　　（一）预案公布日

　　上市公司分派股利时，首先要由公司董事会制定分红预案，包括本次分红的数量、分红的方式，股东大会召开的时间、地点及表决方式等，以上内容由公司董事会向社会公开发布。

　　（二）宣布日

　　董事会制定的分红预案必须经过股东大会讨论。只有讨论通过之后，才能公布正式分红方案及实施的时间。

　　（三）股权登记日

　　这是由公司在宣布分红方案时确定的一个具体日期。凡是在此指定日期收盘之前取得了公司股票，成为公司在册股东的投资者都可以作为股东享受公司分派的股利，在此日之后取得股票的股东则无权享受已宣布的股利。

　　（四）除息日

　　在除息日，股票的所有权和领取股息的权利分离，股利权利不再从属于股票，所以在这一天购入公司股票的投资者不能享有已宣布发放的股利。另外，由于失去了“附息”的权利，除息日的股价会下跌，下跌的幅度约等于分派的股息。

　　（五）股利发放日

　　在这一天，公司按公布的分红方案向股权登记日在册的股东实际支付股利。

　　第四节　股票分割和股票回购

　　一、股票分割

　　股票分割又称股票拆细，即将一股股票拆分成多股股票的行为。

　　股票分割对公司的资本结构不会产生任何影响，一般只会使发行在外的股票总数增加，资产负债表中股东权益各账户（股本、资本公积、留存收益）的余额都保持不变，股东权益的总额也保持不变。

　　股票分割的作用主要有：

　　1.股票分割会使公司每股市价降低，买卖该股票所必需的资金量减少，易于增加该股票在投资者之间的换手，并且可以使更多的资金实力有限的潜在股东变成持股的股东。因此，股票分割可以促进股票的流通和交易。

　　2.股票分割可以向投资者传递公司发展前景良好的信息，有助于提高投资者对公司的信心。

　　3.股票分割可以为公司发行新股做准备。公司股票价格太高，会使许多潜在的投资者力不从心而不敢轻易对公司的股票进行投资。在新股发行之前，利用股票分割降低股票价格，可以促进新股的发行。

　　4.股票分割有助于公司并购政策的实施，增加对被并购方的吸引力。

　　5.股票分割带来的股票流通性的提高和股东数量的增加，会在一定程度上加大对公司股票恶意收购的难度。

　　二、股票回购

　　（一）股票回购及其法律规定

　　股票回购，是指上市公司出资将其发行的流通在外的股票以一定价格购买回来予以注销或作为库存股的一种资本运作方式。

　　我国《公司法》规定，公司不得收购本公司股份。但是，有下列情形之一的除外：

　　1.减少公司注册资本；

　　2.与持有本公司股份的其他公司合并；

　　3.将股份奖励给本公司职工；

　　4.股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份的。

　　（二）股票回购的动机

　　在证券市场上，股票回购的动机主要有以下几点：

　　1.现金股利的替代

　　对公司来讲，派发现金股利会对公司产生未来的派现压力，而股票回购属于非正常股利政策，不会对公司产生未来的派现压力。对股东来讲，需要现金的股东可以选择出售股票，不需要现金的股东可以选择继续持有股票。因此，当公司有富余资金，但又不希望通过派现方式进行分配的时候，股票回购可以作为现金股利的一种替代。

　　2.提高每股收益

　　由于财务上的每股收益指标是以流通在外的股份数作为计算基础，有些公司为了自身形象、上市需求和投资人渴望高回报等原因，采取股票回购的方式来减少实际支付股利的股份数，从而提高每股收益指标。

　　3.改变公司的资本结构

　　股票回购可以改变公司的资本结构，提高财务杠杆水平。

　　4.传递公司的信息以稳定或提高公司的股价

　　由于信息不对称和预期差异，证券市场上的公司股票价格可能被低估，而过低的股价将会对公司产生负面影响。因此，如果公司认为公司的股价被低估时，可以进行股票回购，以向市场和投资者传递公司真实的投资价值，稳定或提高公司的股价。

　　5.巩固既定控制权或转移公司控制权

　　许多股份公司的大股东为了保证其所代表股份公司的控制权不被改变，往往采取直接或间接的方式回购股票，从而巩固既有的控制权。

　　6.防止敌意收购

　　股票回购有助于公司管理者避开竞争对手企图收购的威胁，因为它可以使公司流通在外的股份数变少，股价上升，从而使收购方要获得控制公司的法定股份比例变得更为困难。

　　7.满足认股权的行使

　　在企业发行可转换债券、认股权证或施行经理人员股票期权计划及员工持股计划的情况下，采取股票回购的方式既不会稀释每股收益，又能满足认股权的行使。

　　8.满足企业兼并与收购的需要

　　在进行企业兼并与收购时，产权交换的实现方式包括现金购买及换股两种。如果公司有库藏股，则可以用公司的库藏股来交换被并购公司的股权，这样可以减少公司的现金支出。

　　（三）股票回购的影响

 

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责任编辑：虫虫